نظامهای ارزی, دسته بندی، شناسایی و آثار اقتصادی

چکیده
این نوشتار با رویکردی مروری، به معرفی، دستهبندی و بررسی آثار اقتصادی نظامهای ارزی مختلف و نیز نظریههای انتخاب آنها میپردازد. این نوشتار با بررسی طیف مختلف نظامهای ارزی نشان میدهد که دسته بندیهای مرسوم دو گانه )شناور و ثابت( و سه گانه )شناور، میانی و ثابت(_ برای پاسخ گویی به تمام سوالات_دقت اقتصادی لازم را ندارند و تفاوتهای مختلف
بین نظامهای ارزی را به خوبی نشان نمیدهند. این موضوع از این نظر اهمیت دارد که پیامدهای بسیاری از نظامهای ارزی را_ علی رغ م ش اهتهای موجود_ نمیتوان یکسان دانست. همچنین این مقاله با بررسی سازوکارهای اثرگذاری نظامهای ارزی بر عملکرد اقتصاد کلان نشان میدهد توصیه نظام ارزی یکسان برای تمام کشورها و تمام دورانها ممکن نیست. همچنین این تحقیق نتایج تجربی موجود در زمینه شناسایی آثار اقتصادی نظامهای ارزی را جملا بندی و عنوان میکند تغییر ملاک
شناسایی و دستهبندی نظام ارزی ، موجب عدم پایداری نتایج تجربی به دست آمده از این بررسیها میشود. علاوه بر این، برخی از این تحقیقات قادر به تفکیک آثار مشابه اقتصادی نظام ارزی از سایر نهادهای اقتصادی_از جمله نهاد سیاست پولی_نیز نیستند. بهعلاوه، این مقاله عنوان میکند به علت محدودیتهای هر نظام ارزی، ترکیب انواع شناور نظامهای ارزی با
نهاد مناسب دیگر _از جمله مالی، پولی، نهاد نظارت بر بخش مالی_ به نتایج مطلوبتری منجر خواهد شد و تغییر نظام ارزی به تنهایی مطلوب نیست.
* کارشناس پژوهشی گروه مدلسازی پژوهشکده پولی و بانکی و دانشجوی دکترای اقتصاد پولی و مالی دانشگاه تربیت مدرس.
3
1 مقدمه
این مقاله به معرفی، دسته بندی و بررسی آثار اقتصادی نظامهای ارزی و نیز نظریه های انتخاب آنها می پردازد. نظامهای ارزی
در کنار دو رویکرد هدفگذاری تورمی ۰ و هدفگذاری پولی 2، یکی از چارچوبهای مطرح برای سیاستگذاری پولی هستند
از این رو انتخاب رویکرد و سیاست مناسب ارزی همواره یکی از مهمترین م احث اقتصاد کلان در کشورهای
مختلف بوده است.
مرور اجمالی وقایلا ارزی دنیا نشاندهنده برخی آثار مهم اقتصادی نظامهای ارزی است. رواج نظام استاندارد طلا به جای نظام
استاندارد دو فلزی  (طلا و نقره) و استاندارد نقره باعث شد ارزش پول کشورهایی که دارای نظام استاندارد نقره بودند کاهش
یابد. این اتفاق به معنای افزایش رقابتپذیری و در عین حال افزایش بار بدهی خارجی مردم کشورهایی بود که دارای نظام
استاندارد نقره بودند ۱. دوران استاندارد طلا _ در اثر عدم دخالت مستقیم دولت در اقتصاد و آزادی تجارت در سایه ث ات نرخ
ارز )ناشی از پذیرش استاندارد طلا(_ با رشد رفاه ناشی از جهانیسازی همراه بود.
از زمان تعلیق نظام استاندارد طلا تا ق ل از توافقنامه برتون وودز، کشورهای مختلف برای ث ات بخش حقیقی، با تجارب و
سوالات ارزی متفاوتی روبرو بودند. در این دوره کشورهایی که برای تامین مالی هزینههای جنگ استاندارد طلا را زیر پا
گذاشته بودند، با این سوال روبرو بودند که آیا بایستی با نرخ ت دیل دوران ق ل از جنگ، به نظام استاندارد طلا باز گردند؟ این
سوال از این جهت اهمیت داشت که هزینههای حقیقی )رکود( لازم، برای ث ات بخش اسمی، به این نرخ ت دیل )به ع ارت
دیگر نرخ ارز( وابسته بود 6. از طرف دیگر در این دوران، میزان پای ندی به استاندارد طلا )نرخ ارز ثابت(، توان سیاستگذار پولی
. در مواجهه با نوسانات تجاری این دوره از جمله بحران بزرگ را تعیین میکرد ۴
برتون وودز تلاشی برای بهرهگیری از مزایای گسترش تجارت آزاد در سایه نرخ ارز ثابت بود. ق ل از برتون وودز تمرکز دولتها
بر اهداف ملیگرایانه باعث میشد که کشورها، برای افزایش رقابتپذیری، به دن ال تضعیف پول ملی خود باشند. مطابق با
معاهده برتون وودز که بعد از جنگ جهانی دوم منعقد شد، کشورهای مختلف متعهد شدند که با کمک صندوق بین المللی پول
نرخ ارز ثابتی را نس ت به دلار دن ال کنند. آمریکا نیز در این دوران نرخ ت دیل ثابتی بین دلار با طلا را حفظ میکرد. علی رغم
محدودیتهای ایجاد شده بر جابجایی سرمایه در این دوره، برتون وودز سعی میکرد تا با حفظ ث ات نرخ ارز و آزادی تجارت،
رفاه ناشی از دوران استاندارد طلا را دوباره احیا کند.
بعد از فروپاشی برتون وودز، به وجود آمدن نظامهای ارزی متنوع و همچنین افزایش تحرک سرمایه، مسائل جدیدی را برای
اقتصادها به وجود آورد. در این دوران برخی کشورها انواعی از نظامهای نرخ ارز ثابت ۸ را انتخاب میکردند، تا از این طریق به
رشد اقتصادی مناسب و یا تورم پایین دست پیدا کنند. در برخی از این کشورها وجود تحرک سرمایه )تفاوت با دوران برتون
وودز( و عدم وجود ساختار مناسب اقتصادی، بحرانهایی را ایجاد میکرد که بحران زایی نظام نرخ ارز ثابت را اجتناب ناپذیر
نشان میداد. از طرف دیگر ق ل از بحران در اثر نظامهای ارزی ثابت، ساختار بدهی خارجی این کشورها به گونهای شکل
میگرفت که هزینههای بحران را افزایش میداد.
1 Inflation Targeting
2 Monetary Targeting
3 Walsh, 2009
4 Bimetallism
5 در زمان استعمار انگلستان بر هند، این بدهیها آثار اجتماعی فراوانی بر این کشور داشت.
6 انگلستان بر خلاف فرانسه، در این دوره با همان نرخ دوران قبل از جنگ، به استاندارد طلا برگشت که این تصمیم هزینههای ثبات بخش اسمی را در انگلستان بالا برد.
7 در رکود این دوره انگلستان بر خلاف فرانسه، برای ثبات بخش حقیقی با انعطاف بیشتری با استاندارد طلا برخورد کرد و موجب شد هزینه این رکود برای انگلستان کمتر از فرانسه باشد.
تعبیری کلی و شامل طیف وسیعی از نظامهای ارزی است که در آنها نرخ ارز نوسانات محدودی دارد. در بخش دوم مقاله انواع نظامهای » نظام نرخ ارز ثابت « 8 در این مقاله اصطلاح
ارزی را با دقت بیشتری تفکیک میکند.
4
بررسی اجمالی تاریخچه نظامهای ارزی نشان میدهد، نظامهای ارزی اثرات مهمی بر اقتصاد دارند. علاوه بر این، بررسی تجارب
تاریخی کشورهای مختلف، معیارهای متفاوتی را برای انتخاب نظام ارزی پیشنهاد میدهد. همچنین تجارب موجود نشان
میدهد نظامهای ارزی مختلف، در چه شرایطی میتوانند بحرانزا باشند.
بخش دوم این مقاله به بررسی طیف وسیعی از این رویکردهای عملیاتی ارزی_ از نرخ ارز شناور مطلق تا انواع ثابت مطلق_
میپردازد. این بخش نشان میدهد که دسته بندیهای مرسوم دو گانه )شناور و ثابت( و سه گانه )شناور، میانی و ثابت( برای
تمامی اهداف، دقت لازم را ندارند و لزوما تفاوتهای مختلف بین نظامهای ارزی را به خوبی نشان نمیدهند. این موضوع از این
نظر اهمیت دارد که پیامدهای بسیاری از نظامهای ارزی را _علی رغم ش اهتهای موجود_ نمیتوان یکسان دانست. بخش
سوم به دستهبندی و شرح نظریههای مختلفی میپردازد که در پاسخ به این سوال مطرح شدهاند که هر نظام ارزی با چه هدفی
سازگارتر است. این نظریات در چهار دسته _نظریات مربوط به دفاع از دخالت در بازار، حوزه بهینه پولی، رویکرد مالی و رویکرد
اقتصاد سیاسی_ مورد بررسی قرار میگیرند. این م حث نشان میدهد برای کشورهای مختلف تجویز نظام ارزی یکسانی ممکن
نیست. بخش چهارم نظامهای معرفی شده در بخش دوم را، در چارچوب سازوکارهای مطرح شده در بخش سوم تحلیل میکند
و سعی میکند تصویر جامعی از ویژگیهای نظامهای مختلف ارزی به دست دهد. بخش پنجم مقاله نیز رویههای کلی محققان
برای شناسایی نظامهای ارزی را بررسی میکند. این بخش نشان میدهد سوال محققان در مورد آثار تجربی نظامهای ارزی،
منجر به شکلگیری رویکردهای متنوع پسینی، در دسته بندی نظامهای ارزی شده است و از این رو برخی نتایج تجربی ناشی
از این بررسیها، وابسته به این رویکردها در دسته بندی است. بخش ششم مقاله نیز نتایج به دست آمده را جملا بندی میکند.
2 معرفی نظامهای ارزی
نظامهای ارزی با توجه به الزاماتی که به اقتصاد تحمیل میکنند، طیف گستردهای را شامل میشوند. این نظامها بین دو قطب
شناور مطلق و ثابت مطلق قرار میگیرند و علی رغم این که دارای ویژگیهای مشترک زیاد با یکدیگر هستند، اثرات متفاوتی بر
انعطاف سیاستگذاری اقتصادی، هزینه تغییر سیاست ارزی و همچنین تصمیم بنگاه و مصرف کنندگان دارند. در ادامه این
نظامها در قالب سه گروه اصلی_ میخکوب سخت، میخکوب ملایم و انواع شناور_ معرفی میشوند.
1-2 میخکوب سخت
نظامهای ارزی میخکوب سخت ۰، نظامهایی هستند که عمدتا چارچوب بسیار محدود کنندهای برای سیاستگذار پولی به وجود
میآورند. این دسته از نظامهای ارزی عموما با تصویب قانون رسمیت پیدا میکنند و تغییر دادن آنها هزینه بالایی _ اعم از
فرایند تغییر قانون و تغییر ساختار اقتصادی_ برای سیاستگذار به دن ال دارد. این دسته از نظامهای ارزی شامل سه نظام،
پذیرش واحد پول خارجی 2، تشکیل اتحادیه پولی 3 و کمیته ارزی ۹ است ۱. این ساختارها از این جهت نظامهای ارزی میخکوب
نامیده میشوند که با یکسان شدن تورم در کشورهای طرف این نظام ارزی )کشور لنگر و پذیرنده لنگر(، تغییر نرخ ارز حقیقی
بین این کشورها منوط به تغییر قیمتهای اسمی یا بهره وری است.
1-1-2 پذیرش واحد پول خارجی
پذیرش واحد پول خارجی )دلاری شدن( نظامی است که یک کشور به صورت یک طرفه، واحد پولی یک کشور دیگر را به
صورت قانونی میپذیرد و از چاپ پول داخلی خودداری میکند. واحد پولی مورد پذیرش در این نظام معمولا واحدهای پولی
معت ر )نه لزوما دلار( است. در این حالت تمام قراردادهای این کشور بر م نای واحد پولی جدید منعقد میشوند و پایه پولی نیز
1 Hard Pegs
2 Dollarization
3 Currency Union
4 Currency Board
) Tevalas et al. و 2008 Tevalas 5 در این دسته بندی اندکی اختلاف مشاهده میشود. )ر.ک. 2003
5
به واحد پول جدید تغییر میکند. پذیرش واحد پول خارجی با پذیرش غیر رسمی پول خارجی توسط آحاد اقتصادی متفاوت
است. پذیرش غیر رسمی پول توسط مردم، عموما در شرایطی مشاهده میشود که تورم بالا و ترس از کاهش قدرت خرید برای
عموم وجود داشته باشد تاحدی که مردم برای حفظ قدرت خرید خود، پول خارجی نگه دارند.
2-1-2 اتحادیه پولی
تشکیل اتحادیه پولی حالتی است که در آن مجموعهای از کشورها تصمیم میگیرند یک واحد پولی و یک بانک مرکزی
مشترک تشکیل بدهند. در این شرایط کشورهای عضو توان انتشار پول را از دست میدهند و قراردادها نیز به واحد پولی
مشترک منعقد میشود. این نظام ارزی با شرایطی که در آن، کشورهای مختلف در معاهده مشترک واحد پولی یکدیگر را به
صورت متقابل میپذیرند و یا اینکه مردم این کشورها به طور غیر رسمی پول یکدیگر را برای م ادله به کار میبرند متفاوت
است.
3-1-2 کمیته ارزی
کمیته ارزی به نظامی گفته شود که مقامات پولی متعهد میشوند که اسکناس و مسکوک منتشر شده به واحد پول داخلی را،
در یک نرخ ثابت با یک واحد پول خارجی مشخص، معاوضه کنند. در این شرایط در حالی که پول داخلی از بین نرفته است و
قراردادهای داخلی بر م نای واحد پول داخلی است، تمام پایه پولی به شکل دارایی خارجی نگهداری میشود. این شرایط در
عمل ش یه پذیرش استاندارد طلا است که برای انتشار پول بایستی کخایر لازم تامین شود.
تفاوت عمده پذیرش واحد پولی خارجی و کمیته ارزی با تشکیل اتحادیه پولی در تصمیمگیری برای سیاستگذاری
پولی است. کشوری که واحد پولی خارجی و کمیته ارزی را میپذیرد عملا سیاست پولی خود را به کشور دیگری واگذار کرده
است در حالی که اعضا یک اتحادیه پولی دارای حق رای در مورد اداره سیاست پولی هستند.
2-2 میخکوب ملایم 1
نظامهای ارزی میخکوب ملایم، نظامهایی هستند که معمولا نرخ یا مسیر مشخص ارزی برای اقتصاد تعریف میکنند و
همچنین در این نظام ارزی اتخاک تصمیم برای مداخله در بازار ارز یا بازار پول برای دن ال کردن هدف ارزی )نرخ و مسیر(، بر
اساس یک دستور العمل 2 اتخاک میشود. این دستور العمل، معمولا بر م نای محدوده نوسان نرخ ارز بازار از هدف ارزی تدوین
میشود و نیاز به مداخله توسط مقام ارزی را نشان میدهد. هدف از این مداخله ث اتبخشی به بازار ارز است. ویژگی مشترک
این نظامها این است که تغییر هدف ارزی در آنها کم هزینهتر از نظامهای ارزی میخکوب سخت است و لذا تغییر هدف
ارزی_علی رغم هزینههای این تغییر_ محتملتر خواهد بود.
1-2-2 میخکوب قابل تعدیل
نظام میخکوب قابل تعدیل 3 یا نرخ ارز ثابت اما قابل تعدیل ۹، نظام باز مانده از معاهده برتون وودز است. در این حالت نرخ ارز
توسط سیاستگذار تعیین میشود و معمولا با دخالت مستقیم در بازار نیز حفظ میشود چرا که این نظام، تعهدی برای مقام
ارزی در مورد نرخ ارز ایجاد میکند. در این حالت دامنه نوسان نرخ ارز کم )کمتر یا برابر 2٫2۱ درصد( است و علی رغم اینکه
نرخ ارز تعدیل میشود اما به دلیل عدم تمایل سیاستگذار، این تعدیل با تواتر زمانی کم انجام میپذیرد. این تعدیل معمولا
زمانهایی رخ میدهد که وجود فشار بازار و کم ود کخایر ارزی سیاستگذار را مج ور به پذیرش نرخ جدید )بازار آزاد( میکند.
1 Soft Pegs
2 این دستورالعمل با قاعده پولی مورد بحث در سیاست گذاری پولی و هدف گذاری تورمی یکسان نیست. قاعده پولی و تابع واکنش بانک مرکزی برای ثبات بخشی به تورم و تولید به کار
(Svensson میرود. )برای مطالعه بیشتر ر.ک. به 1111 و 2212
3 Adjustable Peg
4 Fix But Adjustable Rate (FABR)
6
فشار بازار برای تعدیل نرخ ارز، معمولا ناشی از شکاف زیاد بین نرخ ارز رسمی و نرخ ارز برآمده از عوامل بنیادین تعیینکننده
نرخ ارز است.
2-2-2 میخکوب خزنده
معمولا در کشورهایی که اختلاف )زیاد( تورم با کشورهای دیگر )شریک تجاری( وجود دارد، نرخ ارز بر اساس یک مسیر
هدفگذاری شده، متناسب با اختلاف تورم تعدیل میشود، این نظام ارزی میخکوب خزنده ۰ نامیده میشود. در این نظام ارزی
بازه دامنه نوسانات ارزی نس ت به نظام میخکوب قابل تعدیل بزرگتر است و نرخ هدف نیز مطابق با مسیر تعیین شده تعدیل
میشود. این تعدیلها با مقادیر کم اما مداوم انجام میشوند. اگر مقامات ارزی برای تعدیل این نرخ ارز یک برنامه زمانی 2
)هفتگی یا ماهیانه( اعلام کنند این نظام ارزی میخکوب خزنده فعال 3 و در صورتی که برنامه تعدیل به صورت عمومی منتشر
نشود، میخکوب خزنده منفعل ۹ نامیده میشود. تجربه نظامهای ارزی میخکوب خزنده بیشتر مربوط به کشورهای آمریکای
لاتین از جمله برزیل و کلم یا در دهه ۴۱ میلادی است.
3-2-2 میخکوب منعطف
نظام ارزی، زمانی میخکوب منعطف ۱ نامیده میشود که نرخ ارز در کوتاهمدت توسط دخالت در بازار میخکوب میشود، اما این
دخالت در بازار مداوم نیست و نرخها با توجه به عوامل بنیادین و نیروهای بازار سریعا تعدیل میشوند. در این حالت هیچ
تعهدی در مورد نرخ ارز اسمی و حقیقی برای مقام ارزی وجود ندارد. در حقیقت بانک مرکزی فقط نوسانات کوتاهمدت را
کاهش میدهد. این نظام ارزی معمولا برای اقتصادهایی مفید است که ساختار انتقال ریسک کوتاهمدت نرخ ارز در آنها وجود
ندارد.
4-2-2 هدفگذاری بازهای
نوع دیگری از نظامهای ارزی میخکوب ملایم، نظام هدفگذاری بازهای 6 است. در این نظام ارزی، نرخ ارز دارای یک نرخ مرکزی
و یک بازه از پیش تعیین شده است. در هدفگذاری بازهای، دامنه نوسان بزرگتر از نظام میخکوب قابل تعدیل است و نرخ
مرکزی بسته به شرایط میتواند میخکوب، قابل تعدیل و یا خزنده باشد. در هدفگذاری بازهای، نرخ ارز داخل بازه معمولا حالت
شناور دارد، در حالیکه در نزدیکی مرز بازه به دلیل تعهد مقام ارزی به حفظ ارز در بازه تعیین شده، با دخالت ارزی، نرخ ارز
.) کنترل میشود)برای بررسی نظری این نظام ارزی ر.ک به اسونسون، ۴۰۴۴2
4-2-2 سبد ارزی
نظامهای ارزی میخکوب ملایم، برای انتخاب نرخ هدف دو رویکرد عمده میتوانند داشته باشند. رویکرد اول انتخاب نرخ هدف
نس ت به یک واحد پولی خاص و دیگری انتخاب نرخ هدف بر م نای یک س د ارزی است. در صورت تعیین نرخ ارز بر م نای
یک س د ارزی، نرخ هدف بر اساس میانگین موزونی از نرخ ارزهای مهم برای تجارت کشور به دست میآید. این نظامها برای
کشورهایی که دارای م ادلات تجاری با کشورهای متنوع هستند، کاربرد دارد. در هدفگذاری س د ارزی، به دلیل مشکلات
اجرایی اوزان لازم برای این میانگینگیری معمولا از نس ت م ادلات تجاری در تراز تجاری به دست میآید، هرچند از منظر
نظری بایستی کشش رابطه م ادله نس ت به ارزها مدنظر قرار گیرد )ویلیامسون، ۸2۱۱۰ (. از ترکیب انواع قواعد بیان شده برای
1 Crawling Peg
2 Tablita
3 Active Crawling Peg
4 Passive Crawling Peg
5 Flexible
6 Target Zone
7 Svensson, 1992
8 Williamson, 2001.
7
ث ات یا تعدیل نرخ ارز )قابل تعدیل، منعطف، خزنده، بازهای( با نرخ هدف م تنی بر س د ارزی، نظامهای ارزی م تنی بر س د
ارزی ایجاد میشود ۰. به طور کلی در این حالت علیرغم اینکه نرخ ارز موثر هدفگذاری میشود الزام خاصی برای عدم نوسانات
یک نرخ ارز خاص وجود ندارد.
3-2 شناور
نظامهای ارزی شناور دسته دیگری از نظامهای ارزی هستند، که در آنها نرخ ارز آزادانه توسط بازار تعیین میشود و دخالت
در بازار پول و ارز )در صورت وجود( برای رسیدن به نرخ ارز خاصی صورت نمیپذیرد. نظامهای ارزی شناور دو دستهاند: شناور
مدیریت شده و شناور مطلق هستند.
1-3-2 شناور مدیریت شده
در نظام شناور مدیریت شده 2 نرخ ارز بر اساس عرضه و تقاضا تعیین میشود و در عین حال تلاش برای تاثیرگذاری بر بازار ارز
نیز مشاهده میشود. این دخالت میتواند شامل دخالت مستقیم ارزی یا تغییر نرخ بهره باشد. همچنین این دخالت برای
رسیدن یک نرخ یا بازه ارزی هدف، تدوین نمیشود. از این رو دخالت در بازار مداوم و قابل پیشبینی نیست لذا انتظارات
خاصی نیز نس ت به دخالت در بازار شکل نخواهد گرفت. هدف دخالت در این حالت میتواند کاهش نوسانات بازار ارز، حفظ
نقد شوندگی بازار 3 و یا از بین بردن انحرافات بلند مدت ارزی ۹ بازار ۱ باشد. این نظام ارزی امکان بیشترین صلاحدید را برای
سیاستگذار به وجود میآورد.
2-3-2 شناور مطلق
طیف نظامهای ارزی _که از نظامهای میخکوب سخت شروع میشود_ در نهایت به نظام شناور مطلق 6 میرسد که در آن هیچ
گونه دخالتی برای اثر گذاری بر بازار ارز انجام نمیشود. در این حالت همچنان نرخ ارز از سایر ابزارهای سیاستی از جمله نرخ
بهره تاثیر میپذیرد اما این ابزارها برای رسیدن اهداف دیگری، به غیر از تاثیر گذاری بر بازار ارز تنظیم میشوند.
شکل زیر طیف نظامهای ارزی مطرح شده تا به اینجا را نشان میدهد.
شکل 1- طیف نظامهای ارزی
) معرفی شده توسط ویلیامسون ) 2221 BBC (Basket, Band, Crawl) 1 برای نمونه نظام
2 Managed Float
3 Market Liquidity
4 Long Term Misalignments
5 انحرافات ماندگار بین نرخ بازار از نرخ تعادلی
6 Pure Float
1) پذیر واحد پولی خارجی
(دلاریزه شدن)
2) اتحادیه پولی
3) استاندارد نرخ
تبدیل
3) قفل شده
منعطف
2) قفل شده خزنده
آ) فعا
) منفعل
1) قفل شده قابل
تعدیل
4) هدف گذاری
بازه ای
1) شناور
مدیریت شده
2) شناور مطل
8
3 نظریههای انتخاب نظام ارزی
نظریههایی که سعی میکنند ملاکهایی را برای انتخاب نظام ارزی مطرح کنند، به چهار دسته کلی قابل تقسیم هستند. یک
۰ آنها را مدافلا دخالت در بازار و ابزار شکلدهی انتظارات معرفی میکند.علاوه بر ) دسته، فرضیههایی هستند که کوردن ) 2۱۱2
این نظریههای حوزه بهینه پولی 2، رویکرد مالی 3 و رویکرد اقتصاد سیاسی ۹ از جمله نظریات انتخاب نظام ارزی به شمار میروند
.)۱ ) ییاتی و همکاران، 2۱۰۱
1-3 دفاع از دخالت در بازار
دو فرضیه عمده در دفاع از دخالت و شکلدهی انتظارات در بازار وجود دارد 6. فرضیه قضاوت برتر ۴ با تکیه بر شواهدی همچون
جهش زیاد ۸، هراس مالی ۴ و رفتار گلهای ۰۱ که در بازارهای مالی از جمله بازار ارز رخ میدهد، بیان میکند که بانک مرکزی
)مقام ارزی( نس ت به فعالان اقتصادی قضاوت بهتری در مورد نرخ ارز دارد، لذا بانک مرکزی میتواند برای جلوگیری از وقوع
نوسانات کوتاهمدت و یا انحرافات بلند مدت در بازار دخالت کند. بر اساس فرضیه هدایتگری ۰۰ از آنجا که بازارهای ارز )مالی(
نیاز به هدایت دارند، وجود قواعدی برای دخالت در بازار در صورت وجود اعت ار کافی )حتی بدون نیاز به دخالت در بازار(
میتواند نوسانات بازار را محدود کند. از سوی دیگر تعیین محدوده تغییراتی که از عوامل بنیادین نشات میگیرد، میتواند به
عدم شکلگیری انحرافات بلندمدت نیز کمک کند. این فرضیات با این استدلال که دلیلی بر برتری درک دولت از عوامل
بنیادین وجود ندارد، مورد انتقاد قرار میگیرند.
2-3 حوزه بهینه پولی
نظریههای مطرح شده در زمینه حوزه بهینه پولی، مجموعه نظریاتی هستند که نشان میدهند توصیه نظام ارزی یکسانی برای
تمام کشورها ممکن نیست و تحلیل هزینهها و فواید نظام ارزی ثابت در مقایسه با نظام ارزی شناور تعیینکننده نظام ارزی
بهینه است.
مطابق با نظریههای حوزه بهینه پولی، نرخ ارز ثابت در حضور برخی شرایط قابل توصیه است. این شرایط شامل باز بودن،
کوچک بودن و همچنین وجود تمرکز در روابط تجاری با کشورهاست. وجود ث ات در نرخ ارز، با به وجود آوردن بهینگی پولی ۰2
، موجب افزایش آثار مث ت تجارت در تمامی این حالات میشود )برای آشنایی با بهینگی پولی ر.ک به کروگمن و همکاران،
۰32۱۰2 (. در نظام نرخ ارز ثابت این بهینگی شامل کاهش نااطمینانی، هزینه م ادله و هزینه محاس ات است که به به ود درجه
باز بودن اقتصاد نیز کمک میکند. لذا در صورت وجود تمرکز بالا در روابط تجاری، بهینگی پولی ناشی از نرخ ارز ثابت،
گسترش تجارت با شریک تجاری را تسهیل میکند. در این شرایط کشورهای کوچک به علت نیاز به تجارت بیشتر، از افزایش
روابط تجاری در سایه نرخ ارز ثابت منتفلا خواهند شد.
1 Corden, 2002
2 Optimum Currency Area
3 Financial View
4 Political Economy View
5 Yeyati et al, 2010
6 کوردن این فرضیات را در دفاع از هدف گذاری بازهای مطرح میکند.
7 Superior Judgment Hypothesis
8 Overshooting
9 Panic
10 Herding Behavior
11 Guidance Hypothesis
12 Monetary Efficiency Gain
13 Krugman et al, 2010
9
۰) در نظریههای حوزه بهینه پولی، نظام نرخ ارز شناور به عنوان تعدیلکننده تکانههای حقیقی توصیه میشود. فریدمن ) ۰۴۱3
به عنوان یکی از متقدمین در این زمینه، معتقد است انتخاب نرخ ارز شناور مانند تغییر دادن ساعت رسمی کشورها است که
موجب میشود افراد، راحتتر با تغییرات ساعات ش انه روز )تغییرات حقیقی( در اثر تغییر فصل مواجه شوند چرا که تغییر
دادن ساعت تمام کارهای روزانه عملا غیر ممکن )چس ندگی اسمی( است. چارچوب تحلیلی ماندل_فلمینگ این نتیجه را
توسعه میدهد و عنوان میکند، نرخ ارز ثابت در صورت وجود تکانههای اسمی ث ات بخش اقتصاد خواهد بود، در حالی که در
صورت وجود چس ندگیهای اسمی و وجود تکانههای حقیقی، نرخ ارز شناور، تعدیل کننده مناس ی برای این تکانهها است. در
این صورت با افزایش اهمیت تعدیل تکانههای حقیقی )ناشی از رابطه م ادله و ...( در حضور چس ندگی اسمی، نرخ ارز شناور
ترجیح بیشتری بر نرخ ارز ثابت خواهد داشت.
3-3 رویکرد مالی 2
نظریههای رویکرد مالی سعی میکنند بین شرایط بخش مالی و انتخاب نظام نرخ ارز ارت اط برقرار کنند. رویکرد مالی دو کانال
عمده از بخش مالی به نرخ ارز معرفی میکند و آنها را م نای انتخاب نظام ارزی قرار میدهد. این کانالها ع ارتند از جریان
سرمایه و ساختار بدهی اقتصاد.
چارچوب الگوی ماندل_فلمینگ نشان میدهد که دستیابی همزمان به جابجایی آزاد سرمایه، سیاست پولی مستقل و نرخ ارز
ثابت ممکن نیست. این قضیه به سهگان غیر ممکن 3 شناخته میشود. بر این م نا میتوان تاریخچه ارزی کشورهای مختلف را
بر اساس این که در دورههای مختلف، گرایش به سیاست پولی مستقل )اهمیت ث ات در بیکاری و تولید( و آزادی سرمایه
چگونه تغییر کرده است، دسته بندی کرد )آبسفلد و تیلور، ۹2۱۱2 (. آبسفلد و تیلور نشان میدهند کشورهای مختلف در
دورههای زمانی مختلف، با انتخاب بین این سه گان مواجه بودهاند.
نظریه دو قط ی ۱ بیانگر آن است که جریان آزاد سرمایه موجب ناپایداری نظامهای ارزی میانی میشود. در نتیجهی سرعت
گرفتن آزاد سازی مالی در کشورهای مختلف و همچنین گسترش ابداعات مالی، علاوه بر اینکه کنترل جریان سرمایه غیر
ممکن به نظر میرسد، به دلیل کمکی که سرمایهگذاری خارجی به رشد و توسعه اقتصادی میکند برای سیاستمداران این
کنترلها نیز چندان مطلوب نیستند. از آنجایی که جریان سرمایه معمولا دارای نوسانات کوتاهمدت زیادی است، این آزادی در
صورتی که با یک نظام ارزی میخکوب ملایم همراه شده باشد، از یک سو، توان ث ات بخشی به اقتصاد را از سیاستگذار خواهد
گرفت و از سوی دیگر چون کشورها توان دخالت مداوم و به مقدار زیاد در بازار ارز را ندارند، این نظامها بحرانهای ارزی را
بهوجود میآورند. بر اساس دیدگاه دو قط ی در جهانی با جریان آزاد سرمایه، نظامهای ارزی میانی پایدار نیستند. این نظریه
پیشبینی میکند کشورها برای جلوگیری از بحرانها به دو قطب نظامهای ارزی یعنی شناور مطلق و میخکوب سخت تمایل
.) خواهند داشت)برای مطالعه بیشتر رجوع کنید به فیشر 62۱۱۰
شکل گرفتن محدودیتهایی بر جریان سرمایه موجب میشود همچنان نظامهای ارزی میانی پایدار باشند. اقتصاددانان بین دو
نوع سرمایهگذاری خارجی تفاوت قائل میشوند یکی سرمایه گذاری مستقیم خارجی ۴ و دیگری سرمایهگذاری خارجی در س د
دارایی ۸. سرمایهگذاری در س د دارایی این توان را به سرمایهگذار میدهد که به سرعت و بدون پیشبینی ق لی سرمایه خود را
از کشور مقصد خارج کند و کشورهای پذیرنده این جریان سرمایه را در معرض بحران اقتصادی قرار دهد. از این رو برخی
کشورها محدودیتهایی را بر ورود و خروج این نوع سرمایه اعمال میکنند. بر اساس تحلیل سهگانه غیرممکن، این پدیده به
1 Friedman, 1953
2 Financial View
3 Impossible Trinity
4 Obstfeld and Taylor, 2002
5 Bipolar View
6 Fischer, 2001
7 Foreign Direct Investment
8 Portfolio Investment
11
نظامهای ارزی میانی امکان میدهد تا _در حضور اعمال محدودیتهایی بر جابجایی سرمایه_ همچنان باث ات باقی بمانند. باید
توجه داشت تجربه نظام برتون وودز نشان میدهد پایداری نظامهای ارزی میخکوب ملایم، علاوه بر محدودیت جریان سرمایه
به وجود ساختار اقتصادی سازگار با این نظام نیز نیاز دارند. از مهمترین ضروریات این ساختار، دن ال کردن سیاستهای پولی و
مالی ۰ سازگار با این چارچوب است.
دستهای دیگر از نظریات رویکرد مالی با اشاره به برخی ریسکهای مالی موجود در اقتصاد، از نظامهای ارزی با ث ات بیشتر
دفاع میکنند. این نظریات به وجود عدم تطابق واحد پولی 2 در ترازنامه و درآمد برخی آحاد اقتصادی اشاره و بیان میکنند
هرچند که تغییر نرخ ارز برای تعدیل تکانههای حقیقی ضروری است، در صورتی که نرخ ارز تعدیل شود و برخی آحاد اقتصادی
دچار عدم تطابق در واحد پولی بدهی و دارایی )درآمد( شان باشند، این افراد در معرض ریسک و یا حتی احتمال ورشکستگی
مالی قرار خواهند گرفت. این ریسک برای تمامی افراد –بخش عمومی و خصوصی_ که دارای بدهیهای خارجی پوشش داده
نشده هستند، موضوعیت دارد. بر این م نا اگر بدهیهای خارجی پوشش داده نشده در اقتصاد زیاد باشد انتخاب نظامهای
میخکوب سخت توصیه میشود.
3 پدیده ترس از شناورسازی ۹ را گزارش میکنند و آن را ناشی از ریسک مالی نوسان ارز میدانند. ) کالوو و رینهارت ) 2۱۱2
آنها نشان میدهند، برخی کشورهایی که در آنها مقامات رسمی اظهار کردهاند که نظام ارزی آنها شناور است، در واقعیت به
نوسانات بازار ارز واکنش نشان میدهند و نظام ارزی آنها شناور مطلق نیست. کالو و رینهارت معتقدند دلیل جلوگیری از
نوسانات آزاد نرخ ارز را میتوان نگرانی از عدم توان باز پرداخت بدهی خارجی و ورشکستگی بدهکاران ناشی از این نوسانات
دانست.
شکل گرفتن ساختارهای لازم برای انتقال ریسک نرخ ارز، علاوه بر توسعه بخش مالی ۱، به وجود تقاضا برای پوشش ریسک نرخ
ارز نیز )شرط لازم( وابسته است. با این استدلال رابطه بین پذیرش بدهی خارجی پوشش داده نشده )ناشی از دلاری شدن
مالی 6( و نظام ارزی رابطهای دو طرفه است. به ع ارت دیگر هرچند نظام ارزی میتواند تحت تاثیر بدهی خارجی قرار بگیرد،
پذیرش بدهی خارجی پوشش داده نشده نیز به نظام ارزی وابسته است. دخالت مستمر در بازار، انتخاب نظام نرخ ارز ثابت و یا
اجرای مستمر سیاستهای نجات بخش احتیاطی ۴، تقاضای لازم برای شکل گرفتن ساختار انتقال ریسک نرخ ارز را از بین
میبرد. علاوه بر این، این سیاستها بستر لازم را نیز برای ایجاد کژمنشی ۸ در بخش مالی و سایر بدهکاران اقتصاد فراهم
میکند. این پدیده موجب میشود که پس از یک دوره آرامش ارزی، زمانی که تکانههای بزرگ اقتصادیِ نیازمند تعدیل ارزی
رخ میدهند، افراد پذیرنده این بدهیها، پوشش لازم برای مقابله با این نوسانات را نداشته باشند. با این استدلال برخی از
نوسانات محدود نرخ ارز دفاع میکنند.
4-3 رویکرد اقتصاد سیاسی
رویکرد اقتصاد سیاسی، به تحلیل انتخاب نرخ ارز از منظر نهادها و تعاملات سیاستگذاری در یک کشور میپردازد. این دسته از
نظریات بررسی میکند چگونه انگیزههای سیاسی گروههای مختلف و همچنین سابقه تعاملات سیاستگذار و مردم، نه تنها
میتواند بر انتخاب نرخ ارز تاثیر بگذارد و بلکه میتواند از آن نیز تاثیر بپذیرد. نظریات موجود در این زمینه به سه پدیده کلی
اشاره میکنند اعت ار ۴ در سیاستگذاری پولی و فرضیه پایداری ۰ نظام ارزی و انض اط مالی.
1 Fiscal
2 Currency Mismatch
3 Calvo & Reinhart, 2002
4 Fear Of Floating
5 Financial
6 Financial Dollarization
7 Prudential
8 Moral Hazard
1 Credibility
11
رویکرد اقتصاد سیاسی م تنی بر کسب اعت ار بیان میکند، در ساختارهای سیاسی که سیاستگذار پولی با مشکل ضعف اعت ار
)در تعهد به تورم پایین( روبررو است، انتخاب نرخ ارز ثابت میتواند این ضعف را ج ران کند. وجود پدیده ناسازگاری زمانی 2 در
سیاستگذاری پولی نشان میدهد برای رسیدن به تورم کم و باث ات، بایستی به انتظارات تورمی آحاد اقتصادی پایان داد. از
طرفی شرط لازم برای کنترل انتظارات تورمی، وجود تعهد نهادینه شده در سیاستگذاری پولی نس ت به تورم پایین و با ث ات
است. دولتهایی که سابقه )نس تا طولانی( سلطه مالی 3 بر سیاست پولی دارند و در عین حال نهادهای )چارچوب( لازم را _
برای اقناع عموم در مورد تورمزا ن ودن سیاستهای خود_ ایجاد نکردهاند، برای کاهش تورم با مشکل اعت ار روبرو هستند. بر
این م نا برخی معتقدند کشورهایی که نظام ارزی ثابت را انتخاب میکنند، به واسطه از دست دادن توان سیاستگذاری پولی و
عدم امکان تامین مالی بودجه از طریق انتشار پول، لنگر اسمی مناس ی برای آحاد اقتصادی ایجاد میکنند.
این استدلال در حالی به نفلا نظامهای ارزی ثابت مطرح میشود که نمونههای جهانی مانند آرژانتین نشان میدهد در
کشورهایی که ساختار سیاسی مناس ی برای تعهد به سیاست پولی مناسب نداشتهاند، نظامهای ارزی ثابت –حتی میخکوب
سخت_ نیز پایدار نخواهد بود. دولتهایی که تحت فشارهای گروههای سیاسی برای افزایش مخارج و سیاستهای ان ساطی
هستند، نمیتوانند سیاستهایی را اتخاک کنند که با نرخ ارز ثابت سازگار باشد. در این شرایط نظام ارزی ثابت در این کشورها
دیر یا زود فرو خواهد پاشید و با انتخاب نظام ارزی ثابت کسب اعت ار برای سیاست پولی نیز محقق نخواهد شد.
همچنین نظام ارزی ثابت این امکان را برای دولتها به وجود میآورد که بی نظمی مالی داشته باشند. برخی از رژیمهای ارزی
ثابت با بحرانهایی همراه هستند. ریشه این بحرانها معمولا سیاستهایی است که دولتها در یک دوره منتهی به بحران اتخاک
۹ بیان میکنند نظامهای ارزی ثابت به علت وجود تاخیر در نمایان شدن آثار سیاستهای ) کردهاند. تورنل و ولاسکو ) 2۱۱۱
نادرست، نس ت به نظامهای ارزی شناور، امکان بیشتری برای به وجود آوردن بیانض اطی مالی را فراهم میکنند.
این بخش به بررسی چارچوبهای نظری انتخاب نظامهای ارزی پرداخت. بخش چهارم مقاله آثار مختلف نظامهای ارزی معرفی
شده را بررسی خواهد کرد.
4 اثرات نظامهای ارزی بر اقتصاد کلان
نظریههای انتخاب ارز نشان میدهند، نظامهای ارزی میتوانند اثرات مهمی بر عملکرد اقتصاد کلان داشته باشند. همچنین
نظامهای ارزی مختلف به دلیل وجود تفاوت در ویژگیهای منحصر به فرد خود )محدودیت بر سیاست پولی، درجه ایجاد اعت ار
و ...( آثار متفاوتی بر اقتصاد خواهند داشت.
آثار نظامهای ارزی مختلف، در چارچوب اهداف اقتصاد کلان یعنی رشد اقتصادی، تورم )کم و با ث ات(، ث ات بخش حقیقی و
ث ات مالی ۱ قابل تحلیل است. در ادامه نظامهای ارزی مختلف در قالب این چهار هدف بررسی میشود.
1-4 رشد اقتصادی
نظامهای ارزی از دو سازوکار کلی میتوانند به رشد اقتصادی کمک کنند. یک نظام ارزی در صورتی که زمینه گسترش تجارت
را فراهم کند و یا هزینه تامین مالی خارجی در سرمایهگذاری را کاهش دهد، به رشد اقتصادی کمک خواهد کرد.
هرچند نظامهای ارزی ثابت از این منظر بر نظامهای شناور برتری دارند، اما وجود تفاوتهایی در این نظامها آنها را از یکدیگر
متمایز میکنند. در میان نظامهای میخکوب سخت، پذیرش واحد پولی خارجی و کمیته ارزی موجب تسهیل روابط تجاری با
کشور لنگر میشود در حالیکه اتحادیه پولی موجب گسترش روابط متقابل کشورهای عضو اتحادیه خواهد شد. در نظامهای
1 Sustainability Hypothesis
2 Time Inconsistency
3 Fiscal Dominance
4 Tornell and Velasco, 2000
5 Financial Stability
12
میخکوب سخت، به وجود آمدن بهینگی پولی در رابطه با سایر کشورها به نظام ارزی کشور لنگر و کل اتحادیه پولی وابسته
است.
نظامهای میخکوب ملایم در مقایسه با نظامهای میخکوب سخت، به دلیل ث ات کمتر نرخ ارز و وجود نوسانات بیشتر ارزی،
کمتر شرایط بهینگی پولی را به وجود میآورند. این بهینگی در میان تمامی این نظامها نیز یکسان نیست. دامنه نوسان، تواتر و
شیوه تعدیل بر این بهینگی موثر است.
کاهش هزینه تامین مالی خارجی نیز به ریسک نوسانات نرخ ارز وابسته است. این کاهش هزینه میتواند هم از طریق کاهش
صرف ریسک ۰ و هم از طریق کاهش هزینه انتقال ریسک به وجود آید. لذا نظامهای ارزی ثابت مطلق برای تامین مالی با واحد
پولی کشور لنگر و اتحادیه پولی، این هزینهها را کاهش میدهد. کاهش هزینه تامین مالی خارجی به ریسکهای دیگری نیز
مرت ط است. در کمیته ارزی به دلیل وجود احتمال )هرچند اندک( تغییر نرخ ت دیل – مخصوصا در شرایط نامساعد اقتصادی_
صرف ریسک بیشتری )ناشی از احتمال تغییر نرخ ت دیل( وجود خواهد داشت.
با استدلالی مشابه در مورد بهینگی پولی، سازوکار کاهش هزینه تامین مالی نیز برای نرخ ارزهای میخکوب منعطف ضعیفتر
خواهد بود. همچنین شدت و ضعف این سازوکار برای انواع مختلف این نظامها، نیز یکسان نیست. علاوه بر این انتظار میرود
صرف ریسک در نظامهای میخکوب ملایم، در صورت فاصله گرفتن نرخ ارز م تنی بر عوامل بنیادین از نرخ ارز هدف، بایستی
ریسک ناشی از تعدیل ارز را نیز پوشش دهد.
2-4 تورم
نظامهای ارزی با توجه به چارچوبهایی که برای سیاستگذاری ایجاد میکنند، میتوانند بر کنترل تورم نیز موثر باشند. این
تاثیر از سازوکار قاعدهمند سازی سیاست پولی و اثر بر اعت ار این سیاستها ممکن خواهد بود. کسب اعت ار برای تعهد
سیاستگذار پولی به تورم کم، یکی از مهمترین دلایلی است که موجب میشود برخی از کشورهای در حال توسعه _ با سابقه
بی انض اطی مالی و پولی_ نظامهای ارزی ثابت را انتخاب کنند.
نظامهای ارزی ثابت چارچوب خاصی برای سیاست پولی تعریف میکنند. نظامهای ارزی میخکوب سخت چارچوب شدیدا
محدوده کنندهای بر سیاست پولی کشور پذیرنده اعمال میکنند تا جایی که این محدودیتها موجب میشود امکان تداوم
سلطه مالی بر سیاست پولی از بین برود. این در حالی است که نظامهای ارزی میخکوب منعطف، مخصوصا در صورت وجود
محدودیت بر تحرک سرمایه، همچنان توانایی بیشتری برای اتخاک سیاستهای کمتر قاعدهمند 2 را دارند.
اعت ار سیاست پولی را میتوان با توجه به هزینه تغییر یا امکان سیاست پولی صلاحدیدی در یک نظام ارزی تحلیل کرد. بر این
م نا نظامهای ارزی میخکوب سخت دارای بیشترین محدودیت هستند. در این دسته از نظامهای ارزی، کمیته ارزی، به دلیل
وجود امکان تغییر نرخ ت دیل، انعطاف بیشتری نس ت به اعضای اتحادیه پولی و پذیرش واحد پول خارجی دارد و لذا اعت ار
نس ی کمتری برای سیاستگذار نیز به وجود میآورند. طیف نظامهای میخکوب ملایم علاوه بر این که محدودیتهای کمتری
نس ت به نظامهای ارزی میخکوب سخت دارند، در صورت وجود شرایطی _نظیر بیکاری زیاد_ که هزینه تعهد به سیاست پولی
منض ط را افزایش میدهد، اعت ار کمتری برای سیاستگذار پولی به وجود میآورند.
3 بیان میکند ایجاد لنگر ) اعت ار سیاست پولی در نظامهای ثابت به سیاست پولی کشور لنگر نیز وابسته است. فیشر ) ۰۴۸2
از این رو کشورهای پذیرنده نظام ارزی .» چه کسی برای محافظت از محافظان وجود دارد ۹ « اسمی با این سوال روبروست که
ثابت نرخ ارز خود را به کشورهایی با سیاست پولی معت ر لنگر میکنند اما در صورت عدم وجود این تعهد در کشور لنگر اعت ار
سیاست پولی کاهش مییابد.
1 Risk Premium
2 این اصطلاح برای تمایز قائل شدن بین سیاست صلاحدیدی در ادبیات اقتصاد پولی استفاده شده است.
3 Fisher, 1982
4 Who Is To Guard The Guardians
13
3-4 ثبات بخش حقیقی
نظامهای ارزی با اثراتی که بر سیاست پولی دارند، بر توان ث ات بخشی به فعالیتهای اقتصادی در بخش حقیقی، موثر هستند.
بطور کلی نظام ارزی شناور برای ایجاد ث ات در بخش حقیقی، بر نظام ارزی ثابت ارجحیت دارد، اولین دلیل بر این مدعا،
سازوکار خود تعدیلی است که این نظامها در مقابل تکانههای حقیقی دارند. نظامهای ارزی ثابت به علت ایجاد عدم انعطاف در
سیاست پولی و مالی و برخی اطلاعات ناکافی در مورد سیاستگذاری، ث ات بخش حقیقی را با مخاطره مواجه میکنند.
بر اساس الگوی ماندل_ فلمینگ، در نظام ارزی ثابت با وجود تحرک آزاد سرمایه، استقلال سیاست پولی از دست میرود. این
پیشبینی در نظامهای میخکوب سخت با توجه به چارچوب محدود سیاست پولی محقق میشود. در برخی نظامهای میخکوب
ملایم نیز وجود تعهد نس ت به نرخ ارز هدف، باعث میشود نرخ بهره و حجم پول تحت تاثیر بازار ارز تنظیم شوند. بدین ترتیب
سیاست پولی برای ث ات بخشی به بخش حقیقی تحت تسلط سیاست ارزی قرار میگیرد.
علاوه بر این ث ات بخشی سیاست پولی در نظامهای ارزی ثابت به ساختار اقتصادی کشورهای طرف این نظام ارزی نیز وابسته
است. اگر کشورهایی که نظامهای ارزی ثابت را میپذیرند مانند کشور لنگر تحت تاثیر تکانههای حقیقی متقارن قرار بگیرند،
سیاست پولی در دو کشور ث ات بخش خواهد بود اما حتی در این صورت نیز ساختار اقتصادی این کشورها ست که نیاز به
میزان واکنش پولی را تعیین میکند و در صورتی که این ساختارها یکسان ن اشند سیاستها بهینه نخواهند بود.
از سوی دیگر نظامهای ارزی ثابت میتوانند موجب تشدید عدم ث ات بخش حقیقی شوند. در صورتی که کشورهای طرف یک
نظام ارزی ثابت، تحت تاثیر تکانههای نامتقارن باشند، عدم استقلال سیاست پولی منجر به تعمیق رکود یا تشدید رونق در
کشور پذیرنده نظام ارزی ثابت خواهد شد.
همچنین نظامهای ارزی ثابت با چالش انتخاب نرخ ارز هدف نیز مواجه هستند. در صورت بروز عدم تطابق بین نرخ ارز هدف و
نرخ تعادلی، رسیدن به تعادل جدید نیازمند تعدیل قیمتهای اسمی اقتصاد است که میتواند بخش حقیقی را بی ث ات سازند.
نظامهای ارزی میخکوب سخت، توان بهرهگیری سیاست مالی، از حق الضرب پول ۰ را نیز از بین میبرد. در این شرایط _به ویژه
در شرایطی که دولت توان استقراض از بازارهای مالی توسعه نیافته را نیز ندارد_ سیاست مالی نیز مانند سیاست پولی تحت
تاثیر نظام ارزی، انعطاف لازم برای ث ات بخشی به بخش حقیقی را از دست میدهد.
ال ته نظامهای ارزی ثابت در صورت در نظر گرفتن تمهیداتی منعطفتر خواهند بود. کوردن ) 2۱۱2 ( بیان میکند نگهداری
دارایی خارجی مشمول بهره در بین نظامهای ارزی میخکوب سخت انعطاف سیاستگذاری و امکان بهرهگیری از حق الضرب
پول را افزایش میدهد. کمیته ارزی در این شرایط منعطفتر خواهد بود. ایجاد محدودیتهایی در مسیر حرکت آزاد سرمایه راه
حل دیگری برای این منظور است.
در انواع نظام ارزی ثابت به ویژه نظامهای میخکوب سخت، توان کنترل سیاستگذار بر حجم پول همچنان وجود دارد. کنترل
بر این حجم پول از طریق سیاستگذاری م تنی بر توان بسط پول در نظام بانکی ممکن است. این در حالی است که در صورت
وجود آزادی تحرک سرمایه انتظار میرود نتیجه این سیاستها اندک باشد. از طرفی چون این سیاستها بیث اتی در بخش
بانکی ایجاد میکند، چندان مورد توجه سیاستگذاران نیستند.
4-4 ثبات مالی
نظامهای ارزی بر ث ات بخش مالی نیز موثر هستند. ویژگیهای نظامهای ارزی علاوه بر این که بر وقوع بحران مالی و ارزی
موثر هستند، توان سیاستگذاری نجات مالی را نیز تحت تاثیر قرار میدهند.
سیاستهای بازار پول برای ث ات نرخ ارز میتواند بی ث اتی در بخش مالی ایجاد کند. جریان سرمایه یکی از مهمترین دلایل
نوسانات ارزی است. کشوریهایی که با ان اشتی از بدهی خارجی پوشش داده نشده روبرو هستند میتوانند به دلیل ترس از
شناور سازی، با تغییر نرخ بهره داخلی به این نوسانات عکس العمل مناسب نشان بدهند. اتخاک این رویکرد باعث نوسانات زیاد
1 Seigniorage
14
نرخ بهره در اقتصاد خواهد شد. در این شرایط داراییها با درآمد ثابت ۰ با ریسک نرخ بهره مواجه خواهند شد. نظامهای ارزی
ثابت _علی رغم شدت و ضعف در انواع مختلف آن_ ریسک بدهیهای خارجی پوشش داده نشده را برای بدهکاران کاهش
میدهند و در عین حال موجب گسترش این نوع بدهی نیز خواهد شد، در حالی که نظامهای ارزیای که شناوری لازم را دارند
به افراد این انگیزه را میدهد که بدهیهای خارجی خود را پوشش دهند.
نظامهای ارزی میخکوب سخت همچنین موجب تنشهای مالی نیز میشوند. این تنشها به این علت رخ میدهد که در این
نظامها تکانههای حقیقی بایستی با تعدیل بخش اسمی در این اقتصادها تعدیل شوند. این در حالی است که در صورت کاهش
قیمتها، بار بدهی )تعهد اسمی ثابت( اقتصاد، در اثر این تعدیل اسمی افزایش مییابد.
نظامهای ارزی ثابت همچنین بر تامین مالی بودجه دولت اثراتی دارند که موجب میشوند ث ات مالی دچار مخاطره شود. در
کشورهای در حال توسعه که بازار مالی توسعه یافته برای تامین مالی دولت وجود ندارد، کسری بودجه از راههای غیر مرسومی
)بدهی پنهان و بدهی به پیمانکاران( تامین میشود. این تامین مالی از دو مکانیسم ث ات مالی را تحت تاثیر قرار میدهند.
ناتوانی دولت در پرداخت این نوع بدهیها دریافت مطال ات نظام مالی )بانک( از پیمانکاران را دچار اختلال میکند و از طرف
دیگر با ان اشته شدن این کسری بودجه )بدهیها( نظام ارزی ثابت نیز ناپایدار میشود که از هر دو کانال ث ات بخش مالی به
خطر میافتد.
نظامهای ارزی ثابت همچنین توان اجرای سیاست پولی به عنوان آخرین ملجا قرض دهی را از بانک مرکزی میگیرند. این در
حالی است که اجرای سیاست پولی به عنوان آخرین ملجا قرض دهی از مهمترین ابزارهایی است که یک کشور باید برای ث ات
) مالی در اختیار داشته باشد. نظامهای ارزی میخکوب سخت، انجام این سیاست را به شدت محدود میکنند. کوردن) 2۱۱2
پیشنهاد میدهد در کمیته ارزی، بانک مرکزی موظف به نگهداری دارایی خارجی متناسب با مقیاسهای گستردهتر پولی باشد
تا بتواند به عنوان آخرین ملجا قرض دهنده نیز عمل کند. هرچند طیف نظامهای میخکوب ملایم نیز در اجرای این وظیفه
توانایی یکسانی ندارند، چارچوب محدودی برای این سیاست تعریف میکنند. در این نظامهای ارزی کنترل سرمایه میتواند
موقتا توان قرض دهندگی را به وجود آورد. این حالی است که نظام شناور محدودیتی بر این وظیفه ایجاد نمیکند.
5 تحقیقات تجربی نظامهای ارزی
در کنار نظریههای اقتصادی، تحقیقات تجربی نیز سعی میکنند آثار نظامهای ارزی مختلف را شناسایی و نظام ارزی مناسب را
برای اقتصاد معرفی کنند. برای بررسی آثار نظامهای ارزی، تحقیقات تجربی باید ابتدا دستهبندی و رویکرد مناسب شناسایی
این نظامها را ارائه کنند. این رویکرد از این جهت اهمیت دارد که کشورهای مختلف در طول زمان رژیمهای ارزی متفاوتی را
تجربه کردهاند و محققان بایستی به صورت پسینی این تاریخچه را تفکیک کنند. تحقیقات تجربی در زمینه نظامهای ارزی، بر
، اساس رویکردی که برای شناسایی نظام ارزی یک کشور انتخاب میکنند به سه دسته کلی قابل تقسیم هستند، رسمی 2
. تلفیقی 3 و واقعی ۹
دسته اول تحقیقاتی هستند که بر م نای اظهار مقامات رسمی کشورها، نظام ارزی آن کشور را شناسایی میکنند. صندوق بین
المللی پول از سال ۰۴۱۱ گزارشاتی تحت عنوان "گزارش سالانه ساختار و محدودیتهای م ادله ۱" منتشر میکند که به
صورت خود اظهاری مقامات تهیه میشود. این گزارش م نای تحقیقاتی هستند که از شناسایی رسمی نظامهای ارزی استفاده
میکنند. این گزارش علاوه بر این که دارای گستره مناسب کشورها و پیوستگی مناسب )سالانه( است، اطلاعات مناس ی نیز در
مورد رویکرد سیاستگذار و انتظارات، در دوره سیاستگذاری ارائه میکند. ال ته ط قه بندی ارزی این گزارش برای دوران بعد
1 Fix Income Asset
2 De Jure
3 Mixed
4 De Facto
5 Annual Report On Exchange Arrangements And Exchange Restrictions
15
از برتون وودز یکنواخت و کاملا سازگار نیست و تا کنون چندین بار گروه بندیهای ارزی آن تغییر کرده است )برای مطالعه
.) بیشتر در مورد تغییرات این دسته بندی ارزی ر.ک به کلین و شام وگ، ۰2۱۰۱ ص. 3۰
برخی از محققان با بیان این که اظهار مقامات رسمی برای شناسایی نرخ ارز دقت کافی ندارد، دسته بندیهای م تنی بر
رویدادهای واقعی بازار ارز را توصیه میکنند. با همین استدلال، صندوق بین المللی پول نیز از سال ۰۴۴۴ به بعد، اظهار
مقامات رسمی را با ارزیابی کارشناسان خود تعدیل میکند. در همین راستا برخی از محققان نیز رویکرد تلفیقی را انتخاب
کردهاند به این صورت که دسته بندی صندوق بین المللی پول را م نا قرار میدهند و آن را با شرایط بازار آزاد ارز تعدیل
میکنند. دسته سوم نیز بدون توجه به اظهار مقامات رسمی، بر اساس بازار آزاد ارز سعی میکنند، نظام ارزی کشورها را
شناسایی کنند.
2 در این ) این دو گروه از محققان روشهای دسته بندی و شناسایی متفاوتی را معرفی کردهاند. گن برگ و سوبودا ) 2۱۱۹
رابطه بیان میکنند "دسته بندی )نظامهای ارزی( به سرعت یک استاندارد جدید در تحقیقات نظامهای ارزی شده است". به
طور کلی این تحقیقات در تعداد دستهها، روش شناسایی، دادههای مورد بررسی و ملاکهای دخالت در بازار ارز اختلاف دارند.
3 پس از تحلیل رویکردها مختلف شناسایی نظامهای ارزی و انتقادات وارد بر آنها، نشان میدهند، ) تاولاس و همکاران ) 2۱۱۸
نتایج حاصل از این شناساییها همخوانی )هم ستگی ۹( چندانی با یکدیگر ندارند. آنها برای تاکید، در بررسی موردی نیز نشان
میدهند دو کشور آلمان و ایتالیا تحت رویکردهای متفاوت، به صورتهای ناسازگار دسته بندی میشوند. در این رابطه کلین و
شام وگ معتقدند نمیتوان دستهبندی یکسانی برای تمامی تحقیقات اقتصادی معرفی کرد بلکه باید متناسب با هدف تحقیق
دسته بندی مناسب را شکل داد.
تاولاس و همکاران در ادامه به تحلیل روش و نتایج تحقیقات تجربی نیز میپردازند. آنها پس از تحلیل دقیق این تحقیقات،
نتایج زیر را _به عنوان جملا بندی تحقیقات تجربی در مورد آثار رژیمهای ارزی بر عملکرد اقتصاد کلان_ ارائه میکنند.
۰. در تحقیقات تجربی رابطه روشنی بین نرخ رشد اقتصادی و نظام ارزی برای تمامی کشورها مشاهده نمیشود. در
حالی که در کشورهای صنعتی رابطه معینی بین رشد اقتصادی و نظام ارزی وجود ندارد، کشورهای در حال توسعه
دارای نظام ارزی میخکوب رشد اقتصادی بالاتری دارند.
2. به صورت کلی نظام ارزی میخکوب با تورم پایین همراه است. این نتیجه گیری نیز به انتخاب کشورها حساس
است. در کشورهای پیشرفته نظام ارزی شناور با تورم پایینتر همراه است در حالی که در کشورهای در حال
توسعه، نظام ارزی میخکوب با تورم کمتری گزارش میشود.
3. مطابق با پیشبینی نظریههای انتخاب نرخ ارز، تحقیقات تجربی نیز نشان میدهند نوسانات تولید در نظامهای
میخکوب بیشتر است.
هرچند تحقیقات تجربی در این حوزه، نتایج فوق را ارائه میکنند، اما این نتایج نس ت به انتقادات وارده پایدار ۱ نیستند. چنانچه
تاولاس و همکاران نیز اشاره میکنند مهمترین چالش تحقیقات تجربی، تکیه بر شناسایی و دسته بندیهایی است که از جهات
متفاوت مورد انتقادات جدی هستند. برای نمونه برخی رویکردهای شناسایی، با این استدلال که کشورهایی که تورم بالا دارند
نیازمند تعدیل قدرت خرید از طریق نرخ ارز هستند، این کشورها را دارای نظام شناور معرفی میکنند. این رویکرد باعث
میشود در کشورهای در حال توسعه دارای تورم، نظام شناور با تورم بیشتر همراه باشد. تاولاس و همکاران پیشنهاد میدهند
که نظامهای ارزی کشورها بر اساس محدودیتی که بر سیاست پولی اعمال میکنند شناسایی شوند. این نوع شناسایی نیازمند
وجود اطلاعات دقیق از داراییهای بانک مرکز کشورها است که دسترسی به آنها دشوار است.
باید توجه داشت در تحقیقات تجربی تفکیک آثار سیاست پولی از نظام ارزی آسان نیست. نظریههای موجود درباره نظامهای
ارزی بیان میکنند نظام ارزی برای رسیدن به اهدافی چون ث ات بخش حقیقی، تورم پایین و ث ات مالی تاحد زیادی به
سازوکارهای پولی وابسته است. تفسیری مرسوم از تاریخچه سیاست پولی بیان میکند هدفگذاری تورمی، هدفگذاری پولی و
نظامهای ارزی چارچوبهای رقیب برای سیاستگذاری پولی هستند) برای نمونه ر.ک. والش، 2۱۱۴ (. بر این م نا پیشنهاد
تکیه بر محدودیتهای نظام ارزی بر سیاست پولی، برای شناسایی نظامهای ارزی )تاولاس و همکاران( نیز به آسانی قادر به
تفکیک اثرات سیاست پولی از آثار رژیم ارزی نیست.
این تحقیقات همچنین این نظر را تقویت میکنند که انتخاب نهادهای مناسب اقتصادی بر انتخاب نظام ارزی مقدم است.
۰ _به عنوان نمایندهای از این تحقیقات_ بیان میکنند اثرات متفاوتی )متضاد( که بین کشورهای ) رگوف و همکاران ) 2۱۱۹
توسعه یافته و در حال توسعه مشاهده میشود، ناشی از وجود نهادهای کارای موجود در کشورهای توسعه یافته است. برای
مثال تورم پایین در این کشورها به دلیل وجود استقلال بانک مرکزی در این کشورها است. این در حالی است که نظامهای
میخکوب در کشورهای در حال توسعه به علت محدود کردن سیاست پولی )نهادینه کردن انض اط(، کنترل تورم را ممکن
.) میکند )برای مطالعه بیشتر ر.ک به کالوو و میشکین 22۱۱3
نتیجه فوق نشان میدهند ترکی ی از نظام ارزی شناور و سیاست پولی مناسب، میتواند بهینهتر باشد. آثار نظامهای ارزی فراتر
از محدوده سیاست پولی، بر بخش مالی و تجارت نیز موثر هستند و بر خلاف نظامهای ثابت، نظامهای شناور محدودیت
چندانی برای سیاستگذاری پولی ایجاد نمیکنند. از این رو امکان بهره گیری از چارچوب مناسب سیاست پولی ) برای نمونه
هدفگذاری تورمی( توام با نظامهای ارزی به اندازه کافی منعطف ) برای نمونه شناور مدیریت شده یا هدفگذاری بازهای(
وجود دارد. این ترکیب حداقل به معنای امکان بهرهمندی از ث ات تولید و تورم در اثر سیاست پولی و کاهش تمایل به پذیرش
ریسک بدهی خارجی در سایه نظام ارزی شناور است. ال ته بحران مالی 2۱۱۴ نشان میدهد عملکرد بازارهای مالی آزاد در
ن ود قواعد و نظام نظارتی کارا، لزوما از بروز بحرانهای مالی جلوگیری نمیکند. لذا وجود نهادهای نظارتی کارا لازمه کاهش
ریسک بدهی خارجی و ث ات بخش مالی است. علاوه بر این قواعد بودجهریزی )نهاد مالی( کشورها بایستی به گونهای
ساماندهی شود تا از بروز کسری بودجههای ان اشته و مفرط جلوگیری کند. علاوه بر این کشورهای صادر کننده مواهب
ط یعی نیز بایستی نهادهای لازم برای جلوگیری از آثار منفی درآمدهای ارزی این مواهب را ایجاد کنند.
6 جمع بندی
این مقاله به بررسی اثرات نظامهای ارزی بر عملکرد اقتصاد کلان پرداخت. در این مقاله طیف گستردهای از نظامهای ارزی
معرفی شدند. سپس نظریههای انتخاب ارز در چهار دسته دفاع از دخالت در بازار، حوزه بهینه پولی، رویکرد مالی و رویکرد
اقتصاد سیاسی بررسی شدند. در ادامه نیز اثر نظامهای ارزی بر تحقق اهداف اقتصاد کلان – رشد اقتصادی، تورم پایین و با
ث ات، ث ات بخش حقیقی و ث ات مالی_ مورد بررسی قرار گرفت. این مقاله همچنین نشان داد مطابق با نظر استاکمن
3 ادبیات تجربی نمیتواند معیار دقیقی برای انتخاب نرخ ارز ارائه دهد. )۰۴۴۴(
بررسیهای آثار نظامهای ارزی متفاوت در این مقاله نشان میدهد تجویز یک نظام ارزی برای تمامی زمانها و شرایط ممکن
۱ مطابقت دارد. باید به خاطر داشت که آثار نظامهای ارزی ) ۹ و کنن ) 2۱۱۰ ) نیست. این نتیجه گیری با نتایج فرانکلن ) ۰۴۴۴
محدود به جن ههای اقتصادی طرح شده نیست. این مقاله آثار و ملاکهای انتخاب نظامهای ارزی را با رویکرد اقتصاد خرد
)تاثیر بر ترکیب فعالیتهای اقتصادی( بررسی نمیکند. تعدیل نرخ ارز در کنار مسائل ترازنامهای، نوعی بازتوزیلا درآمد
محسوب نیز میشود که برای سیاست مداران اهمیت ویژهای دارد. علاوه بر این ممکن است سیاست مداران تمایل چندانی به
نظامهای ارزی میخکوب سخت نشان ندهند چرا که تاثیر سیاستهای کشورهای خارجی را بر اقتصاد آن کشور افزایش
میدهد.
این بررسی همچنین نشان میدهد انتخاب هر نظام ارزی به تنهایی، به معنای چشم پوشی از مزایای نظامهای رقیب است. بر
این م نا علی رغم پیشنهادات متنوعی که برای انتخاب یک نظام ارزی مشخص وجود دارد ) برای مرور اجمالی ر.ک. گلدشتاین
۰، ص. ۰(، برخی سعی میکند مجموعهای از چارچوبهایی را پیشنهاد دهند که مزایای وجود لنگر اسمی، انعطاف در 2۱۱2
مقابل تکانههای حقیقی و کاهش ریسک بدهی خارجی را توام داشته باشند. گلدشتاین ابتدا به تحلیل آثار نظامهای ارزی
مختلف برای کشورهای در حال توسعه میپردازد، و در نهایت ترکیب نظام ارزی شناور مدیریت شده، با هدفگذاری تورمی و
سیاستهای مکمل را دارای مجموعهای از ویژگیهای مطلوب میداند. در نظر گلدستین این سیاستهای مکمل، باید ناظر به
تفاوت واحدهای پولی موجود در ترازنامه آحاد اقتصادی باشد. همچنین وجود نهاد مالی و بودجهریزی مناسب برای دستیابی
به عملکرد اقتصادی مطلوب ضروری است. علاوه بر این، کشورهای صادرکننده مواهب ط یعی، بایستی سایر نهادهای لازم –
برای مدیریت درآمدهای ناشی از صادرات این محصولات را _ نیز به وجود آورند.