تحلیل سینا صفری در آکادمی دانایان
پادکست اقتصادی تحلیل بازار سرمایه در هفته چهارم شهریور ماه 1404 / بدهی بانک‌ها به صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها
این هفته بخشی از سهام متعلق به بانک صادرات در نمادهای بترانس، ونیکی و شپنا به صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها منتقل شد. در نماد وبملت نیز، بخشی از سهام متعلق به صندوق بازارگردانی بانک ملت به کد صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها منتقل شد. گویا بابت این معاملات وجه نقدی به بانک‌ها پرداخت نمی‌شود و این معاملات، جهت تسویه بخشی از بدهی این بانک‌ها به این صندوق بازنشستگی است. به نظر می‌رسد اطلاعات و دید روشنی در بازار سهام نسبت به این بدهی‌ها و شیوه محاسبات اکچوئری مربوطه وجود ندارد و لازم است شفاف‌سازی بیشتری از سوی این سه بانک (صادرات، تجارت، ملت) انجام شود
اقتصاد گردان -
این هفته بخشی از سهام متعلق به بانک صادرات در نمادهای بترانس، ونیکی و شپنا به صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها منتقل شد. در نماد وبملت نیز، بخشی از سهام متعلق به صندوق بازارگردانی بانک ملت به کد صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها منتقل شد. گویا بابت این معاملات وجه نقدی به بانک‌ها پرداخت نمی‌شود و این معاملات، جهت تسویه بخشی از بدهی این بانک‌ها به این صندوق بازنشستگی است. به نظر می‌رسد اطلاعات و دید روشنی در بازار سهام نسبت به این بدهی‌ها و شیوه محاسبات اکچوئری مربوطه وجود ندارد و لازم است شفاف‌سازی بیشتری از سوی این سه بانک (صادرات، تجارت، ملت) انجام شود. برای مثال، در حالی که معاملات مذکور فیمابین بانک صادرات و این صندوق در هفته گذشته تنها ۳ هزار میلیارد تومان بوده است و آخرین ارزش بازار سهام این بانک نیز ۳۸ همت است، توجه به این بند از گزارش حسابرس پیرامون صورت‌های مالی ۱۲ ماهه منتهی به ۳۰ اسفند ۱۴۰۳ این بانک می‌تواند جالب باشد: «براساس مفاد ماده ۳۴ اساسنامه صندوق بازنشستگی کارکنان بانک‌ها، کسری منابع صندوق می‌بایست توسط بانک‌های عضو آن تامین شود. مفروضات مبنای محاسبات اکچوئری (نرخ ۱۹ درصد برای حقوق شاغلان، ۱۷ درصد برای افزایش مستمری و ۲۳ درصد نرخ تنزیل) و ارزش خالص دارایی‌ها، منطبق با شرایط موجود تعیین نگردیده و با توجه به شرایط بازارهای سرمایه و مسکن، روند بازده دارایی‌های صندوق و افزایش حقوق شاغلان و مستمری بگیران در سنوات اخیر، ذخیره تعهدات بازنشستگی کارکنان حداقل به مبلغ ۱۲۴ هزار میلیارد تومان کمتر در حسابها منظور شده است.»
مثالی از میزان تمایل سهامداران خرد به صندوق‌های سهامی
این هفته صندوق سرمایه‌گذاری سهامی بخشی (در صنعت بانک) دیگری نیز پذیره‌نویسی شد و هزار میلیارد تومان از واحدهای آن به فروش رفت. پذیره‌نویسی «موفقیت‌آمیز» این صندوق، ابهام‌هایی را راجع به اعتراض‌ها به عملکرد صندوق‌های سهامی ایجاد می‌کند و این سوال را پیش می‌آورد که اگر واقعا نسبت به عملکرد صندوق‌های سهامی و سایر نهادهای مالی در میان سهامداران بی‌اعتمادی وجود دارد یا اگر مثلا سهامداران از عملکرد سازمان بورس در مورد صندوق دارایکم (با پرتفوی بانکی) ناراضی هستند، پس چگونه ممکن است که صندوق بخشی بانکی دیگری بتواند پذیره‌نویسی موفق جدیدی داشته باشد؟ نگاه جزئی‌تر به ماجرا بخشی از این تناقض را توضیح می‌دهد. برای نمونه، تنها حدود ۱۰ میلیارد تومان از این پذیره‌نویسی هزار میلیارد تومانی را اشخاص حقیقی خرید کرده‌اند. یا حداقل ۴۰ درصد از این پذیره‌نویسی، توسط نهادهای مالی مرتبط با مدیر صندوق خریداری شده است. سایر نهادهای مالی نیز لزوما به علت «تخصص بیشتر این صندوق در مدیریت دارایی با هزینه کمتر» مشارکت نداشته‌اند، بلکه ممکن است صرفا به علت بده بستان میان این نهادهای مالی در پذیره‌نویسی صندوق‌های یکدیگر شرکت کنند. القصه، بهتر است نهادهای مالی و مسئولان سازمان بورس در کنار خوشحالی برای رشد کمّی صندوق‌ها، به سایر نکاتی توجه کنند که همچنان حاکی از کم‌اعتمادی سرمایه‌گذاران به نهادهای مالی است. این میزان تمایل سهامداران حقیقی در حالی است که این صندوق‌ها کارمزد معاملات کمتر و شرایط معاملات راحت‌تر (مانند نبود حجم مبنا) دارند و به جز صندوق‌های اهرمی و چند صندوق سهامی با سابقه، بقیه صندوق‌ها نتوانسته‌اند توجه سهامداران خرد را به خود جلب کنند.
پیشنهادهایی در مورد چالش «صف‌نشینی»
می‌توان تا افزایش و حذف دامنه نوسان صبر کرد یا با مفروض گرفتن دامنه نوسان فعلی، حداقل اقداماتی را انجام داد که معاملات و امکان کشف قیمت آزادتر و منصفانه‌تر را در بازار قدری بهبود ببخشد. حذف حجم مبنا یکی از این اقدامات است. می‌توان اعلام کرد که بعد از این برای تمامی نمادها وقتی قیمت پایانی مثبت است، حجم مبنا ۱ لحاظ خواهد شد و حجم مبنا پس از دو ماه به صورت کلی (مثبت و منفی) یک خواهد بود و عملا دیگر در بازار سهام ایران وجود نخواهد داشت. با این فرصت دو ماهه، رضایت عموم سهامداران برای اجرای این اقدام جلب می‌شود در عین حال که به صورت از پیش اعلام شده و پس از دو ماه، این نامتقارنی که ممکن است مورد نقد برخی باشد نیز رفع می‌شود. حتی اگر حجم مبنا حذف شود، با محدویت دامنه نوسان همچنان مسئله‌ی «صف» و چالش‌های پیرامون آن وجود خواهد داشت. اقدام دیگر، لغو محدودیت‌های ارسال سفارش از سامانه آنلاین معاملات است. در شرایط فعلی، این امکان در سامانه نامک (استیشن) کارگزاری‌ها وجود دارد که بتوان سفارش‌های پرحجمی را به صورت لحظه‌ای ارسال کرد که صندوق‌ها و حقوقی‌ها و معامله‌گران خاص حقیقی از آن استفاده می‌کنند. امکان «تقسیم سفارش در آنلاین» طبق اطلاعیه ۱ مهر ۱۳۹۹ سازمان بورس ممنوع شده است و در سامانه آنلاین برخی از کارگزاری‌ها، سهامداران باید به صورت دستی این اطلاعات را وارد کنند. برای نمونه، برای خرید ۲ میلیارد تومان از یک نماد، باید چند ده سفارش به صورت دستی ارسال کرد، در حالی که از استیشن کارگزاری‌ها چند برابر این حجم به صورت خودکار انجام می‌شود. این مداخله‌ها، جز تشدید تبعیض کارکرد دیگری ندارد. جالب است که این محدودیت در سامانه‌های آنلاین مختلف نیز یکسان نیست و برخی از سامانه‌های نرم‌افزاری با استناد به اطلاعیه سازمان بورس، آن را ممنوع می‌دانند اما در برخی سامانه‌های آنلاین دیگر اخیرا اثری از این محدودیت دیده نمی‌شود. یا حتی شنیده می‌شود که «سرخطی زدن» یا ارسال سفارش سر خط در پیش‌گشایش بازار به گونه‌ای که بتوان جلوتر از سایر سفارش‌ها در صف قرار گرفت، در برخی شعب کارگزاری‌ها که دسترسی مکانی و… بهتری دارند، شانس موفقیت بیشتری دارد. دو اقدام دیگر ذیل نسبتا چالشی‌تر هستند و می‌توان در مورد آن‌ها فکر کرد. یک ایده این است که اولویت زمانی سفارش در قیمت‌های حداقل و حداکثر مجاز (صف‌ها) کنار گذاشته شود. این ایده می‌تواند بحث «سرخطی زدن» و داستان‌های همراه با آن را در بازار به حاشیه ببرد. هر چند که ملاحظات فنی و اجرایی آن را باید با شرکت مدیریت فناوری هماهنگ شد، اما به نظر قابل اجرا است و در برخی کشورهای دیگر نیز اجرا شده است. در عین حال باید تدبیری اندیشیده شود که سهامداران اطمینان داشته باشند که فرآیند مچینگ و انجام معاملات در صف‌ها واقعا تصادفی و شفاف است. ایده‌ی دیگر این است که اعلام شود «امکان لغو و ویرایش سفارش در قیمت‌های حداقل و حداکثر مجاز روزانه (صف‌ها) وجود ندارد.» مشابه این ایده اکنون در پنج دقیقه پایانی پیش‌گشایش بازار سهام تهران وجود دارد و ادبیات نظری و تجربی نیز حول این موضوع وجود دارد. به طور مشخص، در بورس‌های مختلف و حتی در مسابقات شرط‌بندی، محدودیت‌های جدی برای حذف سفارش در دقایق آخر پیش‌گشایش وضع شده است تا از «ارسال سفارش‌های جعلی» و «دستکاری قیمتی» جلوگیری شود. حال سوال این است که اگر این محدودیت، صرفا به قیمت‌های حداقل و حداکثر مجاز روزانه (صف‌ها) در زمان معاملات نیز تعمیم داده شود، آیا ممکن است که فضای «صف نشینی» و «صف چیدن نمایشی» فعلی را تا حدی بهبود دهد؟ نگاه موافق این است که از آنجاییکه امکان لغو سفارش در صف‌ها وجود نخواهد داشت، ممکن است که سفارش‌ها با تامل بیشتری ارسال شود و از رفتار توده‌ای کاسته شود و سفارش‌های در صف، اطلاعات بهتری را نشان دهند و معتبرتر باشند. در فضای مبهم فعلی قابل انتظار است که یک معامله‌گر صرفا بر اساس حدس از رفتار بقیه معامله‌گران، در ابتدای روز در صف خرید یا فروش بنشیند. حال اگر افراد دیگری نیز در صف بودند اما وی جایگاه مناسب‌تری در صف داشت، در واقع توانسته است که از یک اختیار رایگان استفاده کند و این مکانیزم، حرکات یک‌طرفه‌ی بازار را تشدید می‌کند به این معنا که مشاهده می‌شود مثلا چند روز پشت سر هم صف خرید وجود دارد و پس از آن، چند روز پشت سر هم صف فروش. نگاه مخالف نیز این است که فرضا یک نفر با اطلاعات قبلی در صف می‌نشیند و ناگهان در وسط روز اطلاعات جدیدی منتشر می‌شود و چرا نباید اجازه داد که شخص بتواند سفارش پیشین خود را حذف کند؟ علی ای حال، یا باید دامنه نوسان را حذف کرد، یا با با فرض وجود دامنه نوسان و با استفاده از تجارب بین‌المللی کوشید سایر مکانیزم‌های موجود را بهبود بخشید یا هم که همین وضع فعلی را پذیرفت.
